Taurum per cernua prehende.
(Бери быка за рога.)
Мы смогли изолировать периоды времени, когда мы ожидаем
видеть следующие важные минимумы фондового рынка, а именно, точки покупки 2002 –
2003 гг., а также 2005 года (пятый год десятилетнего цикла) и 2006 года
(четырехлетний феномен). Не будем также забывать о возможности появления точки
покупки где-то во второй части 2007 года, во время, когда мы обычно ожидаем
развития последнего отрезка десятилетнего цикла, поднимающего нас до
отрицательного первого девятого и затем второго нулевого года этого столетия.
Хотя мы отчетливо видим эти потенциальные минимумы, этой
информации недостаточно для того, чтобы убедить нас в том, что пришло время
поспешать и покупать. Я думаю, что нам было бы полезно изучить точки покупки
прошлого рынка, чтобы лучше понять, чего ожидать и чего искать, когда начнут
разворачиваться эти потенциальные возможности покупки.
Как понять, когда акции недооценены
Существует несколько индикаторов, которые я использовал и
нашел исключительно ценными в предсказании крупных рыночных оснований. Хотя
можно по-разному понимать, что именно формирует рыночные основания, в основе
лежит один фундаментальный сценарий. Чрезвычайно важно, каков уровень доходности
промышленного индекса Доу-Джонса. Эта доходность представляет собой сумму
денежной прибыли, которую получают инвесторы от компаний в форме дивидендов.
В прошлом максимумы фондового рынка обычно развивались
при доходности промышленного индекса Доу-Джонса где-то ниже 3%. Это было
исключительно хорошим правилом до 1980-х и 1990-х годов, когда, не важно по
какой причине, акции продолжали карабкаться вверх, несмотря на очень низкую
доходность Доу. Доходность является мерой стоимости, или качества. Невыплата
дивидендов обычно (но не всегда) является признаком слабой или бесприбыльной
компании.
Важные основания рынка у промышленного индекса Доу-Джонса
можно было наблюдать, когда доходность Доу превышала 6%. В свете того факта, что
3%-ная или более низкая доходность больше, похоже, не останавливает движение
фондового рынка в верхнюю сторону (теперь недооценка, похоже, находится скорее в
области 1-2%), можно предположить, что фактор 6%-ной доходности станет еще более
редким явлением, чем в недавнем прошлом, или может исчезнуть совсем.
6%-ная доходность предвещала, несомненно, лучшие
возможности для покупки за последние более 100 лет. Это долгосрочные
исторические данные, которыми я не хочу пренебрегать. Тем не менее, боюсь, что
мы больше не увидим такой высокой доходности на следующем минимуме рынка. Бывали
минимумы и без такой высокой доходности. Абсолютным и неизменным правилом
инвестирования является то, что каждый раз, когда доходность промышленного
индекса Доу-Джонса превышает 6%, следует закладывать дом, выворачивать карманы и
покупать акции. Они могут не повыситься на следующий день или на следующую
неделю, но каждый раз, когда акции имеют такую высокую доходность, это значит,
что впереди нас ожидает гигантский бычий рынок. Такая ситуация случалась очень
нечасто, но в тех немногих случаях, когда она происходила, она всегда вела к
гигантскому ралли фондового рынка.
Спрэд между конкурирующей доходностью акций и облигаций
является, вероятно, лучшим способом оценки этих значений. Акции всегда
конкурируют с другой формой инвестиции. Поэтому, если акции приносят 6%, а
облигации 12%, очевидно, акции переоценены, несмотря на высокую доходность.
На рынках все относительно.
Мне кажется разумным, что, если мы можем удвоить
доходность Доу по сравнению с предыдущим максимумом рынка, значит, мы находимся
в зоне, про которую можем сказать, что она обладает относительной ценностью.
Предположим, что текущая доходность промышленного индекса
Доу-Джонса составляет на вершине рынка 3%. Если она удвоится, мы получим
доходность 6%, и тогда мы будем искать основание рынка, основываясь на
стоимости. Таково общее отношение высокой доходности к низкой доходности в
прошлом. Доходность ниже 3%, похоже, вызывает рыночные максимумы; выше 6% –
рыночные минимумы.
31 июля 2001 год доходность промышленного индекса
Доу-Джонса составляла 1,69. Удвоение этого дало бы доходность 3,3%. Это должно
было быть общей идеей, где мы могли бы увидеть появление следующей точки
недооцененности рынка. Доходность где-то в области 3,5 – 4,0% будет означать,
наиболее вероятно, область следующего основания рынка. Это действительно будет
наивысшая доходность за последние 20 лет! Доу не находился на таком уровне
стоимости с 1982 года. Соответственно, я подозревал, что если мы снова увидим
такой высокий уровень доходности Доу, это привлечет долгосрочных инвесторов. В
конце концов, банковские счета в настоящее время приносят примерно такой же
доход, однако не имеют возможности роста.
Как следить за действиями Федеральной резервной системы
Совет управляющих Федеральной резервной системы также
беспокоится из-за цен акций, как и вы. Вне зависимости от того, кто занимал пост
председателя ФРС, Артур Бёрнс, Пол Волкер или Алан Гринспен, все они выражали
крайнюю озабоченность в связи со слишком высокими или слишком низкими уровнями
цен акций. Исследователи Бёрнса показывали мне модели, которые он разрабатывал
и, безусловно, использовал, возглавляя ФРС.
В конце концов, фондовый рынок всегда был самой
непосредственной мерой доверия, а доверие – это валюта каждой банковской
системы.
Кажется, что существует некая модель оценки цен акции,
которую они используют в течение многих лет как вспомогательное средство при
определении кредитно-денежной политики. Этот индикатор ФРС получается путем
расчета отношения S&P 500 к его справедливой стоимости – т.е. 12-месячному
форвардному консенсусу ожидаемой операционной прибыли на акцию, деленному на
доходность 10-летних казначейских облигаций минус 100. Эти данные можно получить
на веб-сайте, поддерживаемом Эдом Ярдени (просто поищите в Интернете слова
Yardeni
или Ed
Yardeni). И хотя сам Ярдени, пожалуй, бывает иногда настроен чересчур
пессимистично, особенно это проявилось в отношении предполагавшегося кризиса
Y2K, он был также одним из
немногих быков на минимуме 2002 года. Индекс замечательно помогает предсказывать
нам, и ФРС, когда цены акций слишком высоки или слишком низки.
Рисунок 4.1, показывающий индекс по состоянию на сентябрь
2001 года, очень легко интерпретировать. Когда индекс находится выше 20, по
историческим данным, цены акций переоценены, и происходит снижение на некоторую
величину.
Когда индекс ниже –10, акции находятся в области
долгосрочной покупки.
- рисунок -
Модель оценки акций ФРС (%)
Переоценены
Недооценены
Рисунок 4.1. Модель оценки акций
Федеральной резервной системы
Отношение индекса S&P 500
к его справедливой стоимости (52-недельный форвардный консенсус ожидаемой
операционной прибыли S&P 500 на акцию, деленный на доходность 10-летних
казначейских облигаций, минус 100.
Источник:
Thomson Financial
Индекс достиг максимума на уровне свыше 65 в 1999 году, а
в 2001 и в 2002 годах находился в нейтральной зоне. Наиболее логично ожидать,
что следующее значение, которое появится, будет недооцененным. Дело в том, что
рынок движется от недооцененного состояния к переоцененному и обратно к
недооцененному. Поскольку мы находились в переоцененной зоне, мы знаем, что
рынки в не столь отдаленном будущем направятся в недооцененную зону.
Соответственно, если вы увидите, что индекс этот уйдет в
2003 году ниже значения –10, вы будете знать, что минимум цен акций должен быть
уже не за горами. В это время инвесторам поможет мощь Федеральной резервной
системы; ФРС воспримет это значение как сильный признак того, что цены акций
низкие и нужно помочь поддержать рыночную активность.
Это также объясняет важность прибыли фондового рынка и
наглядно иллюстрирует, как она выступает в роли ключевого ингредиента реального
рыночного успеха.
Помните, что деньги всегда имеют выбор; они могут
направиться в консервативную и безопасную инвестицию, такую как банк или
сберегательный счет, принося фиксированную норму прибыли, но при этом они не
смогут приумножаться за счет прироста стоимости капитала. Когда деньги выбирают
этот вариант, это означает, что деньги боятся будущего. Однако если деньги могут
где-то получить прибыль, сопоставимую с прибылью в "безопасной гавани", и при
этом иметь потенциал повышения стоимости инвестиции, то очень легко понять, куда
эти деньги пойдут. Они пойдут туда, где могут насладиться благами обеих миров –
сопоставимой доходностью или прибылью в сочетании с потенциалом роста и
повышения в цене.
Деньги всегда следуют основному правилу мотивации
человеческой деятельности, т.е. на первом месте стоит личный интерес и, имея
возможность выбрать лучшее обоих миров, профессиональные инвесторы, т.е. по
существу люди всех стран и всех национальностей, будут совершать этот наиболее
логический выбор.
А теперь взгляните на тот же график, но уже с данными за
2002 год, на Рисунке 4.2. О, чудо! Вскоре после того, как акции достигли
основания, индекс передвинулся в зону покупки, как я и предсказывал в 2001 году.
- рисунок -
Модель оценки акций и модель распределения активов:
облигации/акции*
Акции переоценены, когда значение выше нуля
Акции недооценены, когда значение ниже нуля
Рисунок 4.2. Модель оценки акций и модель
распределения активов – облигации/акции
Отношение индекса S&P 500
к своей справедливой стоимости (12-месячный форвардный консенсус ожидаемой
операционной прибыли на акцию, деленный на доходность казначейских 10-летних
облигаций США) минус 100. Месячные данные до марта 1994 года, далее недельные.
Источник:
Thomson
Financial
Подливаем масла в огонь
Деньги, те самые заработанные тяжелым трудом наличные –
как молоко матери для ралли рынка. Они являются единственным стимулятором и
лучшим топливом для всех восходящих движений. Когда бензобак полон, эта машина
может ехать бесконечно. Топливо это поступает главным образом из:
·
Взаимные фонды акций – эти ребята
получают деньги от таких людей, как мы с вами, т.е. людей самого разнообразного
образа жизни, обеспеченных и бедных, богатых и сверхбогатых. В недавние годы
этот бак также переполняют доллары пенсионных фондов.
·
Частные инвесторы – частные
инвесторы могут или ставить свои собственные деньги исключительно, или занимать
у брокерских фирм, играя на марже с тем, чтобы заработать на свои деньги больше.
Их возможность занимать эти средства является потенциалом нового топлива. Когда
их кредитоспособность исчерпана, бак пуст; когда они имеют возможность занять
много, картина яркой Луны сияет на ночном горизонте.
До немалой степени, огромный прилив денег из взаимных
фондов толкал цены акций вверх в прошлые десятилетия. Можно поистине сказать,
что деньги питают двигатели повышения цен фондового рынка. Эти деньги могут
поступать от частных инвесторов или приходить из взаимных фондов или даже от
государственных и финансовых учреждений. В настоящее время взаимные фонды –
крупный игрок в этой игре, иной раз на них приходится почти до 60% объема рынка.
Эта процентная доля соответствует положению и до, и после краха 1999 года;
поэтому очень ценной является информация о том, сколько денег имеют эти фонды.
Когда взаимные фонды сидят на большой куче денег, это
означает, что они могут покупать – они могут добавлять бензин, или масло, в
огонь направленной вверх активности. Когда у них денег очень мало – т.е. в
относительном смысле – ценам очень трудно идти вверх, потому что бензобак пуст.
После 1982 года, когда фонды не использовали более чем 8%
денег, рынки имели явную тенденцию к росту. Лучшая возможность для покупки после
1982 года наступила, когда денежная позиция фондов превысила 10%. Другие высокие
значения этого параметра имели место в точках покупки 1985, 1986, 1987 и 1990
годов.
Значит, было бы просто здорово, не так ли, увидеть, что
денежная позиция фондов находится где-то выше 10%. Но она не обязательно должна
достигать такой величины. Если заглянуть в прошлое на три-четыре года, то если
позиция фондов превышает 8%, это может означать крупнейшую денежную позицию за
последние четыре года, что должно быть бычьим признаком, указывающим на
предстоящее ралли рынка. Чем выше растет денежная позиция, тем более бычьей она
будет, ибо появляется больше топлива для повышения цен.
Деньги, находящиеся у взаимных фондов, это настолько
значительный индекс, что следить за ним чрезвычайно важно. Эти данные можно
найти в Barron's
или
Investor's
Business Daily, и вам не нужно
следить за ними каждый божий день недели. Информация об этом выходит раз в
месяц, и этого вполне достаточно, потому что это очень долгосрочный индекс. Он
очень важен для структуры и обоснования восходящих и нисходящих движений
фондового рынка, поэтому он должен быть обязательно включен в ваш список важных
индикаторов фондового рынка.
"Топливо" – вещь
огнеопасная
Брокеры часто побуждают своих клиентов занимать деньги на
покупку акций. Сумма, которую может занять инвестор, является функцией того,
сколько денег находится на счету, и каков ссудный коэффициент этих средств.
Честно говоря, я думаю, что неразумно занимать для того, чтобы торговать или
инвестировать. Конечно, когда вы правы, это в вашу пользу, и если вы можете
отбить проценты – т.е. заработать больше, чем процентные ставки у брокера – вы
сделаете больше, чем если б вы не занимали.
Но когда вы не правы, вы несете двойной ущерб: вы теряете
деньги, которые не были вашими. Я стараюсь зарабатывать то, что зарабатываю, не
увеличивая своих обязательств, но это потому, что я не люблю долги. Мне
приходилось бывать в таком положении; и это не единственный способ бытия.
Рисунок 4.3 показывает индекс S&P 500 за 37 лет с
маржевым долгом (деньги, занятые инвесторами), наложенным на тот же график.
Здесь работают две вещи: когда цены акций повышаются, капитал клиентов
увеличивается, позволяя им занимать еще больше. Когда цены идут еще выше,
инвесторы склонны занимать все больше, и больше, и больше. Это заимствование
является маслом, подливаемым в огонь, как вы можете видеть. Все увеличивающийся
рост долга – это предвестник ралли.
А теперь взглянем на способность частного инвестора
покупать больше акций благодаря его способности занимать деньги. Рисунок 4.4
показывает 12-месячный темп изменения маржевого кредита фондового рынка,
предоставлявшегося фирмами-членами Нью-Йоркской фондовой биржи (New
York Stock Exchange, NYSE). Когда
заимствование превышало уровень предыдущего года примерно на 40%, этот "источник
топлива" почти исчерпывался. Практически каждый важный максимум рынка, начиная с
1970 года, был виден разумному инвестору благодаря этому значению. Конечно, это
не указывает точный максимум; это просто намек, что вечеринка заканчивается, что
начался последний танец.
- рисунок -
МАРЖЕВЫЙ КРЕДИТ,
ПРЕДОСТАВЛЯВШИЙСЯ ЧЛЕНАМИ-ФИРМАМИ NYSE, И ИНДЕКС S&P 500
Маржевый долг (миллиардов долларов)
Индекс S&P
500
Рисунок 4.3. S&P
500 и маржевый долг за 37 лет
- рисунок -
МАРЖЕВЫЙ КРЕДИТ,
ПРЕДОСТАВЛЯВШИЙСЯ ЧЛЕНАМИ-ФИРМАМИ NYSE
(годовое
процентное изменение)
Рисунок 4.4. Маржевый кредит,
предоставлявшийся членами-фирмами Нью-Йоркской фондовой биржи
Равно истинно противоположное: когда имеет место
значительное уменьшение кредита (т.е. частные инвесторы не занимают
деньги для покупки акций), существует потенциал для начала ими покупки.
Именно по этой причине большинство рыночных минимумов после конца 1960-х годов
произошло примерно в то же время, когда 12-месячный темп изменения кредита
составлял –20% и менее.
Это, конечно же, не точный инструмент. Но исторические
результаты предсказания им приближения важных оснований рынка воистину блестящи.
Вы можете судить об этом сами, ибо индекс этот четко указывает, что рыночный
минимум приходился на осень 2001 года. Кроме того, в конце 2002 года индекс все
еще находился ниже нулевого уровня, говоря нам, что следует ожидать еще более
высоких цен.
Я был бы рад увидеть этот индекс на уровне –20% или
где-то в этом районе при наступлении других точек покупки, описанных мною в
данной книге. Это было бы чудесным подтверждением.
Настроения инвесторов – секрет инвестиционного
выживания
Если и существует какой-то один секрет инвестиционного
выживания, это должно быть понимание того, что колебания фондового рынка в очень
большой степени происходят в ответ на эмоции инвесторов. Хотя долгосрочное
движение акций может быть направлено вверх, среднесрочные максимумы и минимумы
на этом пути вызываются инвесторами, которые начинают испытывать чрезмерно бычьи
или чрезмерно медвежьи настроения. Я не могу представить себе лучшего
краткосрочного и среднесрочного индикатора, чем изучение того, что делает
большинство инвесторов. Достаточно интересно, это могут быть и взаимные фонды, и
частные инвесторы. Возможно, лучше всего или, может быть, следует сказать хуже
всего это то, что говорят сами инвестиционные консультанты.
Парадоксально, но абсолютно верно, что, когда большинство
инвестиционных консультантов приобретает крайне бычьи настроения, акции падают.
Точно так же, когда большинство инвестиционных
консультантов становятся настроенными крайне по-медвежьи, фондовые рынки растут.
Очень важно понимать это, потому что почти на каждом
минимуме фондового рынка вы найдете инвестиционных консультантов, газеты,
брокеров и прочую публику, настроенных в отношении акций отрицательно. Они будут
не склонны покупать, они будут говорить вам не делать того, что вы должны
делать. Это идет вразрез со всем, что вы узнали во всей вашей жизни. Мы всегда,
когда находимся вне рынков, делаем то, что нам велят эксперты.
Поэтому, когда эксперты не велят нам покупать, мы не
покупаем. Фондовый рынок, однако, мир совершенно иной, чем тот, в котором мы
живем каждый день. Здесь мир перевернут с ног на голову; то, что кажется хорошим
– плохо, а то, что кажется плохим – очень и очень хорошо.
Причина этого следующая. Инвесторы, будь то консультанты,
взаимные фонды или просто частные лица вроде нас с вами, подвержены главным
образом влиянию видимости трендов. Чем больше рынок двигается вверх, тем более
мы становимся настроенными по-бычьи. Чем больше рынок снижается, тем более мы
становимся настроенными по-медвежьи. Это, похоже, непреложный закон психологии.
Это то, как работает человеческий ум. Это почти, как если бы инвесторы
действовали как судья и присяжные, стремящиеся получить все больше и больше
информации для того, чтобы вынести приговор. Когда все инвесторы приходят к
одному заключению, игра окончена.
Если тому и есть причина, это просто то, что от этих
инвесторов больше не поступает топлива, чтобы поддерживать работу двигателей
роста. На рынке заканчивается топливо взаимных фондов или топливо публичных
инвесторов.
Как говорил мой добрый друг Том Демарк, "Рынки достигают
вершины не из-за того, что на рынок выходят продавцы. Рынки достигают вершины,
потому что просто больше нет покупателей". Вот оно. Видите? Когда не остается
никого, чтобы покупать, не остается больше денег, чтобы взвинчивать цены выше.
Когда все инвесторы или инвестиционные консультанты уже настроены по-бычьи, то
просто нельзя добавить на рынок еще больше покупки. У акций не остается иного
выбора, кроме как падать. Существует множество способов изучения психологии на
рынке. Я хотел бы кратко описать их для вас.
Поведение публики, вероятно, лучше всего отражается в
индикаторе рыночной активности, носящем название "короткая продажа неполных
лотов" ("odd
lot short sales"). Этот индекс просто
показывает процент сделок с участием меньше 100 акций, которые продаются
коротко. Идея здесь состоит в том, что ордер менее, чем на 100 акций, является,
скорее всего, ордером от публичного инвестора. Т.е. поскольку инвестор размещает
такой ордер, это значит, у него нет денег достаточно, чтобы купить 100 акций,
когда комиссионные обычно гораздо меньше. Это должно отражать деньги публики
(т.е. людей без особых денег) – в любом случае, не информированного инвестора. У
нас есть записи коротких продаж неполных лотов, уходящие в прошлое вплоть до
1920-х годов. Если мы взглянем на более свежие данные на Рисунке 4.5, то увидим,
что эти люди очень много продавали коротко как раз на минимумах рынка.
В качестве примера обратите внимание на короткую продажу
неполных лотов как раз накануне точки покупки в октябре 2000 года. Мы видим, что
в то время 14% суммарной деятельности трейдеров, занимавшихся неполными лотами,
как длинными, так и короткими, проходило на короткой стороне. Иными словами они
стали агрессивными и обильно продавали короткие контракты прямо на минимуме
рынка, т.е. именно тогда, когда им следовало покупать!
К тому времени, когда пришел январь 2001 года, продавцы
коротких неполных лотов потеряли порядка 4,5%, как раз на вершине рынка!
Исследование недавнего прошлого позволяет предположить, что нам нужно видеть,
чтобы доля коротких продаж неполных лотов превысила 10%. Это время,
когда нам следует ожидать важного рыночного минимума.
Среди рыночных аналитиков и технических аналитиков уже
довольно долгое время считается немодным отслеживать торговлю неполными лотами.
Я придерживаюсь иного мнения. Возможно, дело в том, что я так основательно
включил в свою работу исследование этих людей – я так долго видел, как они
поступают неправильно. Они делают прямо противоположное тому, что мы хотим
делать. Кроме того, я не думаю, что рынки всегда достигают основания одинаково.
Я ищу преобладающие признаки того, что публика настроена чрезмерно по-медвежьи.
Именно этого вам следует ждать весной 2003 года, а также когда приблизятся
другие точки покупки, которые мы ожидаем в будущем. Если я замечаю, что хотя бы
один индикатор настроений находится в правильной зоне, этого для меня
достаточно, чтобы подтвердить, что предполагаемая возможность покупки
действительно наступила.
- рисунок -
КОРОТКАЯ ПРОДАЖА НЕПОЛНЫХ ЛОТОВ
% от общих продаж
Рисунок 4.5.
Короткая продажа неполных лотов
Бесполезные инвестиционные консультанты
Существует несколько способов отслеживания того, что
делают инвестиционные консультанты, и на все следует обращать внимание, ибо эти
люди обладают блестящим умением делать неправильные вещи в неправильное время.
Нередко они еще хуже, чем публика.
Консультационная служба
Investors Intelligence следит за
числом информационных бюллетеней и информационных консультантов, настроенных
по-бычьи или по-медвежьи (см. Рисунок 4.6). Их записи показывают, что когда
более 55% или более этих консультантов становится настроенными по-бычьи, рынок,
скорее всего, идет вниз. Investors
Intelligence делит свои индикаторы на консультантов, настроенных
по-бычьи, и консультантов, настроенных по-медвежьи.
- рисунок -
ОТНОШЕНИЕ БЫКОВ К МЕДВЕДЯМ
Рисунок 4.6. Отношение быков к медведям
Источник:
Investors
Intelligence
Когда 35 или менее процентов этих консультантов настроено
по-бычьи, большинство, значит, настроено по-медвежьи, и рынки, скорее всего,
пойдут вверх.
Поразительное доказательство этого видно на рыночном
максимуме, наблюдавшемся в январе 2001 года. В то время, как раз перед тем, как
в середине февраля промышленный индекс Доу-Джонса перешел в стремительное
падение, свыше 60% инвестиционных консультантов были настроены по-бычьи. К
сожалению, давно уже не было так, чтобы инвестиционные консультанты испытывали
подавляюще медвежье настроение. Я подозреваю, однако, что по мере того, как цены
фондового рынка продолжат скользить в нашу предполагаемую зону покупки или
просто станут нейтральными, мы снова увидим, как
Investors Intelligence представит
данные о падении индекса инвестиционных консультантов ниже 35%.
Этот индикатор можно наблюдать в
Investor's
Business Daily; он обычно появляется в нижнем левом углу страницы,
показывающей графики рыночной активности. Это обычно последняя страница первого
раздела газеты. Его значение сообщается еженедельно и помогает вам лучше
понимать поведение рынка.
Мы можем использовать этот же самый подход также для
измерения поведения отдельных акций. В Главе 9 я покажу вам мой индекс
настроений, который представляет собой меру отношения инвесторов к отдельным
выпускам, а не всему фондовому рынку. И снова вы увидите то же самое: когда
индекс показывает чрезмерно бычьи настроения инвестиционных консультантов,
акция, скорее всего, пойдет вниз. Когда настроения большинства инвестиционных
консультантов отражают чрезмерный пессимизм, данная акция в подавляющем
большинстве случаев идет вверх. Это бывает не каждый раз, но это лучшая ставка,
и чертовски близкая к идеалу ставка, если акция, которую вы покупаете, имеет
солидные фундаментальные параметры. Скоро я расскажу вам об отборе акций
значительно больше.
Как использовать рынок облигаций для предсказания рынка акций
Долгосрочные исследования отношений между рынком
облигаций – т.е. процентными ставками – и рынком акций заставляет серьезного
исследователя придти к одному заключению: чем выше процентные ставки – т.е. чем
ниже цены облигаций – тем больше медвежье давление на акции. Для этого есть
очень хорошая причина: когда процентные ставки повышаются, корпорации должны
расплатиться со своими друзьями-банкирами прежде, чем смогут расплатиться с
акционерами. В такие времена дивиденды могут уменьшаться, а прибыль падать, по
ряду причин.
Если банкирам приходится платить денег больше, чем тогда,
когда процентные ставки были низкими, то не остается денег на исследования и
разработки или просто на расширение бизнеса. И, как если бы этого было мало,
проблема усугубляется тем фактом, что клиенты корпорации находятся в таком же
положении. Теперь у них меньше денег, меньше доход; значит, они делают то, что
лишь естественно – они уменьшают заказы. Продажа продукции и услуг снижается,
потому что чистое влияние повышения процентных ставок заключается в изъятии
денег из производительного оборота в форме процентных платежей.
Конечно, все это имеет эффект снежного кома.
Распространяется страх, вызывая еще больше сокращений и вынуждая инвесторов
выводить свои деньги с рынка.
Когда компания не может выплачивать дивиденды или
расширяться через исследования и разработки и увеличение объема выпускаемой
продукции, акции компании теряют свой восходящий моментум; прибыль снижается, а
вскоре снижается и цена самой акции.
Другая сторона этой медали состоит в том, что когда
процентные ставки снижаются, компании имеют больше денег для развития своего
бизнеса; кредит получить легче, поэтому они могут финансировать дальнейшее
расширение для достижения целей, которые стоят в их повестке дня. Увеличение
денежной массы – это почти то же самое, что снижение процентных ставок. И то, и
другое является положительным явлением для экономики и способности компании
расти и процветать.
Ну, это в теории, и очевидно, теория эта рождена из
изучения процентных ставок с середины 1850-х годов и вплоть до 2001 года.
Проблема в том, чтобы применить теорию на практике. Существует несколько весьма
сложных математических моделей, которые стремятся использовать это отношение
между акциями и облигациями для расчета сигналов покупки и продажи. По большей
части математика не только очень сложна, но также и трудна для выполнения, и
некоторые источники данных не слишком-то легкодоступны для среднего инвестора.
Некоторые аналитики придают больший вес муниципальным облигациям или
казначейским векселям или 10-летним нотам и тому подобному. А другие считают,
что важнее индекс компаний электроснабжения или Филадельфийской фондовой биржи!
В самом деле!!
Дополнительная проблема проявляется в том, что иногда
облигации достигают основания незадолго до того, как касается дна фондовый
рынок, в то время как в других случаях время опережения может составлять месяцы,
а не недели. Некоторые аналитики, в частности Джил Холлер
(Gil
Haller,
The Haller Theory,
1968), один из самых гениальных
людей, с которыми мне доводилось встречаться в этом бизнесе, следят за величиной
изменения казначейских векселей, выраженной в процентах, чтобы предсказывать
ралли фондового рынка. Его идея состоит в том, что снижения процентных ставок на
полный процентный пункт достаточно, чтобы превратить нисходящий фондовый рынок в
восходящий рынок.
Я могу значительно упростить этот подход к предсказанию
оснований акций чисто механическим путем, используя индекс, созданный Уэллесом
Уайлдером (Welles Wilder) и
Грешэмом Норткоттом (Gresham Northcott).
Индекс этот был впервые представлен инвесторам в 1978 году в книге Уайлдера,
озаглавленной "Новые концепции в технической торговле" (New
Concepts in Technical Trading). В этой книге содержится много хороших
индикаторов. Один из моих любимых известен как стоп волатильности, или система
волатильности.
Это механизм следования за трендом, который работает,
измеряя диапазон (максимум минус минимум каждого дня) за последние семь дней и
затем умножая этот средний диапазон на коэффициент, обычно 2 или 3. Это есть
величина волатильности, которая затем вычитается из высшей цены закрытия
восходящего тренда.
В результате создается фильтр в виде лент, выше и ниже
текущей цены. Если цена акции закрывается ниже этой точки, предполагается, что
тренд разворачивается вниз.
Когда цены находятся ниже этого фильтра волатильности, а
закрываются выше фильтра волатильности, то тренд после этого считается
восходящим. Это можно использовать на дневных или недельных графиках.
Тайминг рынка с использованием облигаций для покупки и продажи акций
По моим наблюдениям, этот индекс волатильности, когда
применяется к рынку облигаций, дает нам указание, что процентные ставки достигли
основания. Я полагаю, что если тренд процентных ставок достиг основания – т.е.
рынок облигаций начинает расти – то вскоре за ним должны последовать акции.
Рисунок 4.7 показывает рынок облигаций на недельных
данных со стопом волатильности. Мы используем следующее торговое правило: искать
для покупки акций точку, когда недельное закрытие рынка облигаций выше стопа
волатильности. Это должно произойти в то время, когда акции понижаются, или
существует медвежий рынок. Мы используем тренд облигаций для покупки акций.
Когда недельное закрытие облигаций будет выше стопа волатильности, мы отметим
точку для покупки акций.
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.7.
Стоп волатильности,
облигации,
1982-1983
Следующие несколько рисунков показывают результаты этой
системы с 1982 года по настоящее время, так что вы сами сможете сделать выводы.
Необходимо понимать, что он используется только для входа на рынок – это
не индикатор короткой продажи.
В пятницу 13 августа 1982 года облигации закрылись выше
стопа волатильности, позволив предположить, что цены акций могут начать
восходящее движение. Стоял, однако, вопрос: начнется ли оно в действительности?
Ну, остальное – история. Как вы можете видеть, в ту же неделю акции сделали
основание и начали гигантский бычий рынок, который теперь называют крупнейшим в
истории человечества.
Как показано на рисунке 4.8, медведь начал гулять по
Уолл-стрит в 1984 году, когда в августе того года цены акций понизились.
Инвесторы забеспокоились. Неужели начинается новый медвежий рынок? Было ли это
началом длительного снижения рынка?
Эти вопросы обсуждались повсюду, от залов заседаний на
Уолл-стрит до спален на Мэйн-стрит. Спор можно было разрешить, просто взглянув
на то, что делал рынок облигаций, в то время как рынок акций продолжал
снижаться. Летом 1984 года облигации начали быстро расти; затем в неделю,
окончившуюся 3 августа, облигации закрылись выше стопа волатильности, и это
произошло за одну неделю до окончательного минимума медвежьего рынка. Наше
правило стопа волатильности провозгласило возобновление крупного бычьего рынка.
Не так-то плохо для такого простого индекса. Будет ли он работать в следующий
раз?
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.8. Стоп волатильности,
облигации, 1984-1985
В конце 1986 года стало очевидно, что акции могут
столкнуться с проблемами (см. Рисунок 4.9). Хотя они не слишком понизились, они
пребывали в стагнации, заставляя инвесторов спрашивать друг друга, что
происходит. Что это было за время? Время покупать или время продавать?
Перенеся свое внимание с заголовков газет на рынок
облигаций, мы заметили бы, что в неделю, окончившуюся 5 декабря 1986 года,
облигации снова закрылись выше стопа волатильности, позволив предположить, что
наступило время покупать – время для оптимизма, а не пессимизма. Этот сигнал
покупки дал рождение немедленному и существенному восходящему движению,
вознесшему акции на новый исторический максимум 1987 года.
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.9. Стоп волатильности,
облигации, 1986-1987
Затем наступил крах того года, включивший крупнейшее
однодневное падение рынка, виденное инвесторами когда-либо на любом рынке любой
страны. (См. Рисунок 4.10) Это была настоящая паника; брокерские фирмы лопались,
инвесторы разорялись, а взаимные фонды, которые стоили 3 миллиарда долларов,
вдруг стали стоить 2 миллиарда долларов – и все это в мгновение ока. Кровь
пролилась на Уолл-стрит в тот роковой октябрь, и инвесторы запаниковали. Не
зная, что делать, они продавали и продавали, вызывая массивную ликвидацию и
падение цен отдельных акций. Это была настоящая катастрофа.
Во время недели краха я находился на сафари в Африке. К
тому времени, когда новость о падении рынка на 600 пунктов достигла того места,
где я находился, клуба Mount Kenya
Safari Club, паника достигла размеров, о которых мы читали лишь в
рассказах об историческом крахе 1929 года. За несколько часов более двух третей
людей, находившихся на этом роскошном курорте, упаковали свои чемоданы, поменяли
авиабилеты и направились домой справляться с ущербом. В столовой можно было
видеть плачущих женщин, а рядом с ними мужчин с серыми лицами. Зрелище было не
слишком приятное, но так бывает всегда, когда теряют деньги.
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.10. Стоп волатильности,
облигации, 1988-1989
Если бы эти инвесторы просто потратили время на изучение
рынка облигаций, они увидели бы нечто невероятно бычье: черная пятница – то
есть, пятница 23 октября 1987 года – вновь имела закрытие рынка облигаций выше
стопа волатильности. Крах закончился почти также быстро, как начался. Крах 1987
года консолидировался, и рынок восстановил свой контроль и дыхание, когда
начался новый бычий рынок. То, что фактически начало новый бычий рынок, будет
обсуждаться годами, но одно очевидно: наш сигнал покупки от рынка облигаций
пришелся точно на минимум! Инвесторы, знай они об этом, могли бы купить все
акции, какие хотели, и захватить добычу, в то время как другие сами становились
добычей.
Дела складывались для акционеров хорошо до 1990 года,
который является как раз подходящим временем, когда мы могли бы ожидать снижения
рынка, судя по нашему десятилетнему циклу. В конце концов, для чего еще нужны
нулевые годы? Они – для падений. Хорошо это знать, но еще лучше знать, когда
покупать. Используя наш сигнал покупки от рынка облигаций для фондового рынка,
инвестор заметил бы, что облигации находились ниже стопа волатильности до
недели, закончившейся 9 ноября 1990 года, всего через четыре недели после того,
как фондовый рынок достиг основания и очень близко к самому минимуму. (См.
Рисунок 4.11) Цены акций еще не начали расти, инвесторы, купившие на этих
уровнях, были быстро вознаграждены, когда в игру вступил еще один отрезок
подъема. Начинаете видеть, как все это работает?
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.11. Стоп волатильности,
облигации, 1990-1992
Все было хорошо до 1994 года, когда акции начали
стагнировать, болтаясь взад и вперед, вверх и вниз – очевидно, не имея
направления. (См. Рисунок 4.12) Не стало больше простого пути к мгновенному
богатству на фондовом рынке. Снова на тропу выполз медведь. Инвесторы были
испуганы и спрашивали друг у друга, не ждет ли их впереди новый крах типа 1987
года. Выздоровеет ли этот жалкий, "никуда не идущий", рынок или рухнет в грязь?
23 декабря 1994 года акции росли в течение кратких трех
недель, но в прошлом было много таких похожих ралли, которые привели лишь к
дальнейшему снижению рынка. На этот раз, однако, кое-что было по-другому:
недельная цена закрытия казначейских облигаций превысила стоп волатильности. Был
дан сигнал покупки, и инвесторам сказали, что процентные ставки, скорее всего,
понизятся, а цены акций повысятся.
Интересно заметить, что этот конкретный сигнал покупки,
который появился точно в начале года, оканчивающегося на пять, произвел самое
быстрое восходящее движение бычьего рынка 1982-1999 годов. Он был ясно указан,
как точка покупки бычьего рынка, нашим сигналом на основе изменения тренда рынка
облигаций.
-
рисунок -
ОБЛИГАЦИИ ПОДНИМАЮТСЯ ВЫШЕ СТОПА ВОЛАТИЛЬНОСТИ
ПОКУПАЙТЕ АКЦИИ (КОГДА ОНИ НАХОДЯТСЯ В НИСХОДЯЩЕМ ТРЕНДЕ)
Рисунок 4.12. Стоп волатильности,
облигации, 1993-1996
"Технокрах", обрушившийся на рынок в середине 2000 года,
вызвал падение стоимости сверх любых ожиданий. Акции, которые продавались дороже
100 долларов за штуку, понизились до 80 долларов, затем 50, затем 30, а затем
ниже любых самых диких предсказаний, упав до 10 долларов, а в некоторых случаях
до 5 долларов за штуку. Хотя в 1987 году произошел большой крах, он закончился в
течение месяца. Компании вернулись на прежние уровни, чтобы пережить лучшие и
более яркие дни. Но не так было во время краха 2000 года. Акции не только не
вернулись на прежние уровни, но, по-моему (о чем вы прочитаете, когда я буду
описывать отдельные акции), большинство из них не вернется назад никогда, или,
по меньшей мере, в следующие 6-12 лет.
Как вы могли заметить, с 1982 и вплоть до 2001 года
каждой важной точке покупки предшествовало, как сигнал индикатора, одно простое
пробитие стопа волатильности рынка облигаций. Позвольте напомнить вам, что в
этом подходе нет никакого волшебства. Его работать отнюдь не точное значение
стопа волатильности. Его заставляет работать тот факт, что мы имеем объективный
способ определения момента, когда рынок облигаций наиболее вероятно достигнет
основания. Это важно, потому что основания рынка облигаций говорят вам, что вы
находитесь на основании или очень близко от основания фондового рынка.
Отношение между акциями и облигациями имеет для рынка
фундаментальное значение. Это не какая-то заумная техническая линия,
прочерченная из точки в точку, не какая-то недоказанная техника графика или
дурацкий научный подход к предсказанию рынков. Мы говорим о том, что движет
экономику: о процентных ставках. Они приводят экономику в движение. Не графики
движут экономику; условия движут экономику, и условия движут фондовый рынок. Я
не знаю более простого и лучшего способа измерить это, чем подход на основе
индекса волатильности.
Последний график, Рисунок 4.13, показывает результаты
этого же простого индикатора во время тяжелого падения 1999-2002 годов. Было
лишь два сигнала покупки, первый – 24 августа 2001 года, всего за четыре недели
от минимума года. В 2002 году сигнал покупки имел место в неделю, окончившуюся
21 июня, за пять недель до минимума этого года.
Заглянем вперед
Будут в предстоящие добрые годы медвежьи рынки, и будут
бычьи рынки. Наша цель – определить, когда меняется течение, когда наступают
точки покупки, когда заканчивается скольжение вниз. Мы имеем теперь два
блестящих фундаментальных индикатора, которые могут нам помочь. Один из них –
стоимость или доходность промышленного индекса Доу-Джонса, другой – направление
тренда процентных ставок и рынок облигаций. Мы можем соединить это с
настроениями инвесторов, используя короткие продажи неполных лотов и мнения
инвестиционных консультантов наряду с активностью взаимных фондов в качестве
наших главных инструментов тайминга.
Рисунок 4.13. Стоп волатильности,
облигации, 1993-1996
Если бы мне пришлось выбирать только один из этих
инструментов, я выбрал бы рынок облигаций, потому что это точный, всегда
доступный и простой инструмент. Редко в истории облигации росли, не имея
следующего по пятам роста цен акций.
На Уолл-стрит есть старая пословица, гласящая: "Тренд –
твой друг". И это действительно так, "до тех пор, пока он не кончится". Проблема
в том, чтобы определить, когда он начинается, а когда кончается. Теперь вы
знаете условия, возникающие в конце большинства медвежьих рынков.
Соответственно, я желаю вам двигаться вперед и процветать, не спуская глаз с
этих бесценных индикаторов. Я ожидаю, что они предскажут точки покупки в 2003 и
2005 годах, а затем подскажут, причем весьма громогласно, когда четырехлетний
феномен даст нам еще одну возможность покупки в 2006 году. Обязательно, каждый
раз, когда акции находятся на медвежьем рынке, обращайте внимание на рынок
облигаций. Значительное изменение в его направлении и является ключом, который
вы ищите.
Золотая лихорадка: нарушение золотого правила
Золотое правило жизни не таково, как золотое правило
рынка. В течение многих лет инвесторы, консультанты и авторы финансовой
литературы провозглашали связь между золотом и фондовым рынком. На семинарах по
трейдингу я люблю задавать один такой простой вопрос: "Если фондовый рынок
обрушится, что произойдет с ценой на золото?"
Ответ инвесторов единодушен. "Золото вырастет в цене", –
ревет в ответ толпа.
"О, – спрашиваю я, – неужели? А как же быть с крахом 2000
года? Что произошло с золотом тогда?" Я вижу недоумевающие взгляды в комнате. Я
подловил их. Открываем графики, и тут челюсти падают, тела изгибаются… затем
приходит понимание. Золото во время краха 2000 года тоже упало. (См. Рисунок
4.14).
- рисунок -
КРАХ NASDAQ
И ЦЕНА ЗОЛОТА
Рисунок 4.14. Сравнение краха Nasdaq с
ценой золота, 2000 год.
И тогда я спрашиваю о крахе 1987 года. Что произошло с
золотом тогда? Как вы можете видеть из Рисунка 4.15, золото во время краха 1987
года двигалось вбок. С иронией я указываю, что крупнейший рост цены золота в тот
год произошел после того, как крах окончился, в декабре 1987 года, значительно
позже того, как было пройдено основание.
Следующим шагом является переключение внимание участников
семинара на крах 1929 года так, чтобы они сами могли увидеть, что произошло
тогда. Они ожидают видеть значительный рост цены золота, но они его не видят,
потому что его не было. Золото никогда не имело серьезного роста во время крахов
фондового рынка!
Разве не интересно? Ведь это же была старая-престарая,
бородатая история о якобы имеющей место связи между ценами золота и фондового
рынка.
Если вы любитель золота, то будьте им по разумной
причине. Депрессии не заставляют золото дорожать. На мой взгляд, есть только два
соображения, которые вызывают рост цены золота: первое – это инфляция; второе –
это то, что делают коммерческие пользователи и производители золота. Редко
бывает, чтобы крупный рост на рынке золота имел место без появления
заинтересованности крупных коммерческих пользователей в покупке этого
драгоценного металла.
- рисунок -
КРАХ 1987 г.
DOW 30
----
ЗОЛОТО
Рисунок 4.15.
Сравнение краха 1987 г. с ценой золота
Даже беглый взгляд на графики или исторические
исследования показывает, что золото растет больше всего во время инфляции, а не
во время депрессии. Крах рынка золота оказывает подавляющее влияние не только на
инвесторов, но и на всю экономику. Даже на любителей золота. Конечно, есть время
сеять, а есть время пожинать урожай. Что касается рынка золота, он также имеет
свой естественный цикл, который является продуктом коммерческого спроса и
инфляционного давления. Именно на это и нужно обращать здесь внимание. Теперь вы
знаете мое "золотое правило" для рынка золота. Оно не в том, что правила
устанавливает тот, у кого есть золото; оно гласит, что тот, у кого есть мозги,
покупает золото в правильное время.
Рисунок 4.16 показывает огромное влияние, которое
коммерческие компании оказывают на рынок. Фактически вы видите здесь индекс,
измеряющий процентную долю чистых длинных позиций коммерческих покупателей на
рынке. Это реальное измерение того, что они делают со своими деньгами. Чаще
всего, когда они открывают агрессивные длинные позиции – т.е. количество чистых
длинных позиций велико – рынок золота растет. Обратите внимание на их крупную
продажу осенью 1999 года и последующий крах, или на их покупку в начале 2001
года и последовавший рост цен.
Рисунок 4.16. Сравнение активности
коммерческих компаний с ценой золота
Точно так же, когда они агрессивно открывают короткие
позиции или не ведут особо крупной покупки (это указывается низким значением
индекса), золото демонстрирует отчетливое стремление к снижению.
Если в лагере любителей золота будут обращать внимание на
то, что делают коммерческие компании, они сами смогут иметь гораздо лучшее
представление о том, когда входить на рынок, а когда выходить. Мне кажется
немыслимым, чтобы кто-то мог думать, что когда-либо существовал значительный
рост на рынке золота без того, чтобы коммерсанты не открыли сначала большие
длинные позиции. Поэтому, если вы занимаетесь золотом, следите за коммерсантами;
не обращайте внимания на пустые мечты и эмоциональную реакцию пресловутых
рыночных гуру. Все, во что они инвестировали, это почтовые марки и слова, в то
время как коммерсанты, т.е. предприятия, использующие или производящие
драгоценный металл, вложили миллионы долларов.
.
О Компании
EURUSD
USDCHF
